恒瑞盈中信证券：下半年关注盈利和通胀带来的高确定性

中信证券发布研究报告称，宏观流动性的回落以及通胀周期、盈利周期的上行将成为下半年大类资产的最重要配置主线。从宏观周期向大类资产的映射看，配置上应规避过度押注流动性宽松的资产、并关注盈利和通胀带来的高确定性。基本金属、原油和中、美权益资产可能将是下半年较具确定性的方向；中国债市同样具备配置机会，但债券的配置比例取决于投资者的风险偏好和预期收益；美债则料将在高通胀和美联储难大幅宽松的环境下承压。

美伊冲突的滞后效应

美伊冲突烈度的降低导致市场暂时忽略美伊和谈迟迟未能取得成果的事实。但美伊冲突对全球资产的冲击并未结束，只是从偏短期的风险偏好变化转向偏长期的通胀变化。即使美伊和谈取得成果，冲突所带来的高油价滞后效应可能也将持续存在。

中美央行已经成为货币政策“少数派”

美伊冲突的滞后效应导致全球央行货币政策都将面临高油价的挑战。在油价驱动下，全球主要经济体通胀已经告别了2024年以来的低位震荡态势而转向大幅反弹。通胀也因此成为了多数央行货币政策的主要矛盾。中、美央行已经成为全球货币政策的“少数派”。尽管美联储对未来货币政策路径指引并不明朗，但美联储可能已经迎来或者即将迎来本轮降息周期的终点，因此，美联储会不会转向紧缩比美联储宽松末期会持续多长更为重要。中国央行有望保持货币政策的独立性，但海外央行的压力也会导致其在降息的选择上更加谨慎。预计中国将迎来货币宽松、但货币周期和宏观流动性见顶回落的特殊格局。

高油价如何冲击全球经济？

历史经验表明，供给端所导致的原油短缺可能将转化为对全球经济的明显冲击。以美国为代表的发达经济体滞胀风险可能尚未解除。本轮油价上涨对中国经济的整体冲击可能更小，对中国经济结构的影响可能更大。预计中国经济将呈现外需与内需、新经济与传统经济以及政策敏感型和政策非敏感型领域的三大分化。

中国政策的悄然转变

财政政策对经济的支撑力度不弱，但今年经济开门红和下半年仍有以大规模政策性金融工具为代表的未使用政策，加之今年政策定调已经删去“超常规”、“逆周期”等表态，财政政策整体基调逐步趋于温和，预计下半年出台增量财政政策的可能性较小。财政政策的基调更加温和。我国央行货币政策宽松的基调依旧明确，只不过货币政策宽松的方式“非典型”。

大类资产配置策略

A股：宏观与微观流动性的矛盾。下半年A股将面临两大宏观主线，一端是美联储转向可能性和高油价所带来的潜在风险，另一端则是国内基本面偏稳和盈利周期修复对股市的支撑。预计指数依旧有望实现较好的表现，但指数上涨的主要驱动力将从估值向盈利切换，市场的波动也可能在下半年进一步放大。配置上需观察宏观流动性见顶回落与微观流动性充裕的矛盾，风格的阶段性均衡演绎可能将是下半年会上演的剧情，类哑铃加押注通胀的配置思路或将成为把握盈利周期变化和流动性不确定性的较佳方式，同时也需关注油价居高不下所带来的配置机会。

中国债券：安全有余，空间不足。央行宽松态度明确，流动性有望持续保持充裕，利率则有望延续低位运行态势。不过，在收益率曲线已经较为扁平的环境下，债市预期收益可能将进一步下降，与其他资产的低相关性仍是债市最值得关注的特征之一。

美元资产：经济的韧性与货币的隐忧。即使面临外部战争和内部的滞胀风险，美股依旧存在较强韧性，美股真正值得警惕的风险是美联储货币政策转向紧缩或美国经济出现明显衰退。与美股相反，在高通胀和美联储货币政策难以持续宽松的环境下，我们判断美债依旧不具备强配置价值。

大宗商品：拥抱供给。预计下半年大宗商品市场定价主线将延续从金融属性为主向商品属性为主的切换，建议关注供给受限导致原油、基本金属价格长期处于高位的可能性，而美联储难持续宽松的可能性则决定了对黄金不宜太过激进。